מאת: אליסוף קובי
היסטוריה:
תעשיית הרכב (המסחרית) האמריקאית היא בת יותר ממאה שנה ומורכבת משלוש יצרניות רכב גדולות, המרכזות בתוכן חטיבות נוספות עם מותגים מקומיים וזרים:
• פורד- כולל (עד לאחרונה) גם: וולוו, לנדרובר, אסטון מרטין ומזדה. (יצרנית מס' 4 במונחי מס' מכוניות מיוצרות, נכון לשנת 2008).
• GM- כולל (עד לאחרונה) גם: אולדסמוביל, שברולט, GMC, ביואיק ופונטיאק, האמר, סאאב וקדילאק (יצרנית מס' 2 במונחי מס' מכוניות מיוצרות, נכון לשנת 2008).
• קרייזלר- כולל (עד לאחרונה) גם: דודג', ג'יפ וראם (יצרנית מס' 13 במונחי מס' מכוניות מיוצרות, נכון לשנת 2008).
תעשייה זאת מאופיינת בקונסולידציה ארוכת שנים, שהביאה את התעשייה למצבה הנוכחי, בה שולטים קונצרנים אלה.
נכון לשנת 2009, סין היא המייצרת היא גם השוק הגדול היום, לאחר שעקפה את ארה"ב עם
מכירות של 13.64 מליון כלי רכב.
יצרנית הרכב השנייה הנמכרת שם היאGM אחרי פולקסווגן ולפני יונדאי, ניסן וטויוטה.
מתוך 51 דגמים המיוצרים בארה"ב, מחציתם יעברו בשנים הבאות ליצור בסין, דבר הגורם ויגרום בעתיד הקרוב לאיבוד של 200,000 משרות נוספות על ה- 500,000 שכבר אבדו בעשור האחרון וזאת רק בשל מעבר של קווי יצור מארה"ב החוצה.
לפי תחזיות מסוימות, התעשייה אחראית לכ-0.2% מהGDP האמריקאי וללמעלה מ-3 מיליון משרות שונות, שרובן הן תעשיות לוויין לעובדי המפעלים עצמם.
חולשות/חוזקות:
תחרותיות:
התחרות בענף גבוהה, בעיקר מהמזרח ומאירופה. תעשיית הרכב האמריקאית מתקשה להתמודד עם תחרות זאת בגלל מספר גורמים:
1. איגודים מקצועיים:
האיגודים המקצועיים (UAW- יונייטד אוטו וורקרס) השולטים בחברות האמריקאיות מאז 1933
מספר נתונים:
• עובד GM מרווחים 73.2 דולר לשעה לעומת עובד טיוטה בארה"ב המרוויח 48 דולר לשעה. שכר של עובד בענף התעשייה בארה"ב הוא 31.59 דולר לשעה. השכר של GM כולל גם הטבות, ביטוח בריאות מלא (גם לפנסיונרים) והפרשות לפנסיה.
(הדבר התחיל עם הנרי פורד ששילם שכר מופלג של 5 דולרים ליום לפועלים + תנאים סוציאליים ולמגורים).
• שכר זה מייצג יותר מפי 2 מהשכר הממוצע בארה"ב.
• ל- GM לבדה יש 330,000 עובדים בכל העולם+ 770,000 פנסיונרים+ 2-4 מליון עובדים שתלויים בעקיפין בחברות הרכב השונות.
2. רגולציה חונקת- בעיקר של חוקים, תקנות והסכמי ועדי עובדים שנחקקו עוד במשבר הקודם.
3. איכות ירודה של המכוניות
למעט 'פורד', בסקר שביעות הרצון האמריקאי האחרון (2009) של ה"CONSUMER REPORTS" חוסר שביעות הרצון הרב ביותר הוא של יצרניות אמריקאיות ובפרט GM (12 דגמים) והיא מובילה בתחום זה.
4. עלויות פיתוח גבוהות:
• באות לידי ביטוי במרווחים גולמיים ירודים, הנותנות דגש ליעילות הביצוע, למפעלים מתקדמים, עלויות חומרי גלם מאמירים וכד', בהם לא מצטיינים האמריקאים.
• עלויות פיתוח גבוהות הן תולדה גם של מספר חטיבות רב יחסית ליצרן: בעוד שלGM יש 8 עד לתחילת המשבר (אז הם מכרו ארבע) ל'טויוטה' יש שלוש (טיוטה, לקסוס וחטיבת המשאיות הקלה).
מוצרים תחליפים:
תעשיית הרכב האמריקאית עומדת בפני איום מתון יחסית מהבחינה הזאת: רוב האמריקאים נוהגים להשתמש במכוניות וזאת בגלל עלויות הדלק הנמוכות יחסית.
בערים, שם התחבורה הציבורית מפותחת, ישנה העדפה ברורה לתחבורה ציבורית.
לדוגמא:
• בארה"ב לכל 1000 איש ישנם 800 מכוניות בממוצע, לעומת 600 במדינות המפותחות ופחות מ-100 רכבים במדינות המתפתחות.
• במשפחות רבות ישנם 2 ואפילו 3 רכבים.
למחירי הדלק המאמירים בשנים האחרונות הייתה תרומה נכבדה להידרדרות המכירות בענף זה כשיותר ויותר אנשים עברו למכוניות חסכוניות או למוצרים תחליפים, כאמור.
חסמי כניסה לענף:
חסמי הכניסה גבוהים ולא בכדי: ישנה קונסולידציה גבוהה בענף כדי להקטין מצד אחד עלויות יצור ומן הצד השני כדי ליצור נישות, כמו לדוגמא המיזוג של וולבו עם פורד שנועד לתת לפורד דריסת שוק בפלח היוקרתי ואת קניית לנדרובר מסיבות דומות.
קונים מול ספקים
בענף הרכב האמריקאי כוחם של החברות עולה על כוחם של הספקים ולכן הראשונים יכולים לקבוע את המחירים ואת התנאים למימושם. הסיבות הן:
• מספר מצומצם של יצרניות רכב אמריקאיות השולטות בשוק- ארבעת הגדולות אחראיות לכ-90% מסך המכוניות תחת היצור האמריקאי.
• חלקי החילוף נחשבים לסחורות ומתאפיינים בשונות נמוכה יחסית.
• חברות הרכב נוהגות לנצל לצרכי רכישה חברות חלפים כושלות ולמזגן בתוכן, מה שמקטין את הצורך של היצרניות לאחר מכן בחברות חלפים חיצוניות.
לדוגמא: רכישת ויסטאון (VISTEON) ע"י פורד בקיץ 2005.
התעשייה בעקבות המשבר:
בפרק זה אדון בנפילה של סקטור המכוניות האמריקאי ובתהליכי ההתאוששות שבאו בעקבותיו, להם שותפים הן הממשל והן החברות עצמן. בנוסף, אציג גורמים שונים שיכולים לעכב ואף למנוע התאוששות זו.
הנפילה:
התעשייה שנפגעה בצורה קשה ביותר במשבר מבחינת כ"א הייתה תעשיית הרכב האמריקאית שאיבדה למעלה מ-400,000 משרות בשנת 2009.
כל שלושת יצרניות הרכב עמדו בפני פשיטת רגל כאשר מצבה של קרייזלר היה הקשה ביותר מבין השלושה והיא זאת שגם פשטה רגל בסופו של דבר.
במהלך המשבר, נסגרו 20 מפעלים של GM בצפון אמריקה ו30 מפעלים של קרייזלר.
חברת GM וקרייזלר פשטו את הרגל בתהליך של "צ'פטר 11" במהלך המשבר:
קרייזלר סגרה 25% מסוכנויות הרכב שלה, GM פשטה את הרגל והולאמה בתהליך זה בידי ממשלת ארה"ב שלקחה 60% מהמניות של החברה . פשיטת רגל זו הייתה למעשה פשיטת הרגל הגדולה ביותר של חברה תעשייתית בהיסטוריה של ארה"ב.
חברת 'פורד' הייתה היחידה לשמור על עצמאותה לאורך כל המשבר.
התאוששות:
ההתאוששות של יצרניות הרכב האמריקאיות נעשו בשני מישורים: המישור הממשלתי והמישור הפרטי:
במישור הממשלתי:
• קניית נתחים של הממשל בחברות הרכב, GM וקרייזלר, כדי למנוע את קריסתן.
• ניסיון להעברת חבילת חילוץ בסך 14 מיליארד דולר נכשל, אולם העזרה סופקה דרך ביטחונות לגיוס אשראי. עלותה כ-50 מיליארד דולר (זאת בנוסף להלוואת בשנת 2007 בסך 25 מיליארד דולר לבניית רכבים חסכוניים בדלק).
• תוכנית CARS- שנקראת בשמה העממי: CASH FOR CLUNKERS: ע"פ תוכנית זו, אזרחים שבבעלותם מכוניות מיושנות מאוד יקבלו החזר של כ-4500$ תמורת מכוניתם אם ירכשו מכונית חדשה. תוכנית זו תוקצבה בתחילה בכ- 1 מיליארד דולר והורחבה ב-2 מיליארד נוספים.
במישור הפרטי:
• עלה נושא של מכירת קרייזלר לפיאט- דבר שהיה אמור להעניק לה 6 מיליארד דולר.
• רה-ארגון של העובדים והצמרת הניהולית (בהם עמדו בצורה חלקית בלבד) , הדחת המנכ"ל ריק וגנר (GM) והקפאות שכר.
• מכירת חטיבות אמריקאיות וסגירה של סוכנויות רכב.
ההתאוששות מתבטאת (נכון לסוף הרבעון השלישי):
• מכירה של כ-700 אלף מכוניות.
• תרומת תוכנית הסיוע למגזר בשיפור ההוצאה הפרטית ב-0.2% ביולי.
• מניעת ההידרדרות בהן היו נתונות התעשיות עד לרבעון זה ולייצוב שוק התעסוקה בענף הרכב.
פוטנציאל פגיעה בהתאוששות:
לעומת התמיכה המסיבית בתהליכי ההתאוששות, ישנם מספר פרמטרים שיכולים להאט ואף לבלום אותה:
• גילה הממוצע של המכונית ירד דרסטית ועומד היום בארה"ב על 3 שנים בממוצע. מכיוון שכך, אין תמריץ גדול ללכת ולהחליף את המכוניות.
• משפחות רבות כאמור מחזיקות מספר מכוניות וכמעט לכל אזרח אמריקאי יש רכב פרטי כזה או אחר- פוטנציאל הרכישות של רכבים בכל משפחה נמוך מאוד
• מרבית כלי הרכב בארה"ב נקנים היום בליסינג (או סוג אחר של מימון). במצב בו החיסכון האמריקאי נמוך מאוד מצד אחד ואינם יכולים לקחת מימון מהצד השני, הסיכוי של האזרח הממוצע בעת הנוכחית להחליף מכונית בתור "נשק הבחירה" הוא גבולי.
• הסיכוי המשמעותי של יצרניות הרכב להגדיל היקפי מכירות נמצא דווקא מחוץ לבית במדינות המתפתחות: מדינות ה-BRIC וגם מדינות מתפתחות אחרות באפריקה. בשווקים אלו, לעלויות היצור הנמוכות, אמינות גבוהה ויכולת לתת מענה בכל מקום יש יתרונות מובהקים, יתרונות שאף יצרן רכב אמריקאי לא מצטיין בהם בלשון המעטה.
סקירה על 'פורד':
בחרתי להתמקד בסקירה הנוכחית במניית הרכב 'פורד' , שאותה אנחנו מחזיקים גם בקרן מרווחים מניות חו"ל דיב'.
יש לזכור שענף הרכב, כפי שכבר הזכרתי מקודם, הוא ענף שנתון לתנודות רבות עקב הבעיות המבניות והאחרות ולכן יש לבחון בשבע עיניים השקעה בחברות רכב כלשהן.
המשבר הנוכחי הציג הרבה הזדמנויות להשקעה בחברות שונות אולם חברות הרכב והאמריקאיות בפרט הציגו אפיק השקעה בעייתי למרות ההזדמנויות אלו.
נוכחנו לראות כי גם GM וגם קרייזלר לא עמדו במבחן ההשקעה האטרקטיבית ולמעט ספקולנטים שבצעו "סיבובים" על המניות האלו, יצאו משקיעים רבים עם הפסדים ועתיד שני חברות הרכב האלו ניראה מאחוריהן.
מעבר לבעיות שכבר הזכרתי, המאפיינות את ענף הרכב בכללו, לשתי חברות הרכב האלו היו בעיות נוספות בדמות ניהול גרוע ובעייתי, שכלל גם התערבות במימון גרוע לעסקאות רכב (ע"י חטיבות המימון), נתח שוק מדרדר והולך וכד'.
בניגוד לשתי חברות הרכב האלו, ניראה כי 'בפורד' הסיפור הוא שונה.
אני מעוניין לעמוד על מספר נקודות שוני בחברה הזאת, שלדעתי הם נקודות חוזקה, שיכולים לאפשר לחברה הזאת לעבור את המשבר הנוכחי ואף לנצל אותו לצורך התרחבות וזאת בשעה שמתחרותיה לבית כבר אינן או לכל הפחות לא נושפות בעורפה.
להלן כמה נתונים המיצגים את חוסנה של החברה:
• הכנסות החברה יציבות בעשור האחרון (1999-2009) ועומדות בין 160-170 מיליארד דולר.
• התזרים מזומנים השוטף הוא חיובי בעשור האחרון (1999-2009), למעט שנת 2008 הקשה.
• גם התזרים מזומנים החופשי של החברה, זה שנוצר מתזרים מפעילות שוטפת פחות ה"קפקס" (CAP EX- CAPITAL EXPENDITURE)- התזרים הדרוש לפעילות שוטפת של החברה, חיובי לאורך כל העשור האחרון, למעט שנת 2009.
• ההון החוזר חיובי בכל השנים משנת 2002.
• סך החוב של החברה נמצא במגמת ירידה החל משנת 2006.
• החברה הציגה גידול ברבעון האחרון (YoY) של למעלה מ-20% ברווחים.
לעומת כל אלו:
• הבעיה העיקרית של החברה היא שולי הרווח הגולמי היורדים בעשור האחרון: זאת בגלל עלות המכירות הנזקפת בעיקרה לעלויות שיווק המורכבות מעמלות גבוהות (מדי?) לסוכנויות.
• ההון העצמי של החברה שלילי בשנתיים האחרונות, אולם בממוצע רב שנתי ניראה כי החברה היא יציבה לאורך העשור האחרון.
• המנוף הפיננסי בעליה בארבעת השנים האחרונות.
בנוסף:
• מכפיל המכירות עומד על 0.3, מכפיל PEG לשנה עומד על 0.9.
• החברה נסחרת בשווי של 36 מיליארד דולר וזאת לאחר עליה של 1200% בשנה האחרונה, בה נסחרה המנייה בדולר.
• נתח השוק של החברה בארה"ב עלה ל-16%, עליה של 2% בינואר 2010.
אליסוף קובי
אליסוף קובי מנכ"ל בית השקעות מרווחים שוקי הון בע"מ.
